非常时期下的主动投资和被动投资

作者:梁锐汉 2009-07-30
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去年是指数化投资的非常时期,今年是指数化投资的非常时期,明年呢?有70%的机会是指数化投资的美好时光。

关于主动型投资和被动型投资孰是孰非一直是投资界的焦点,而近期的金融危机则加剧了人们观点的分化。下面我们就部分代表性较强的观点进行分析。

1 、关于“主动管理型基金在08年损失惨重,在指数化投资大行其道的今天为什么还要付给主动型基金大笔的管理费呢?”

可事实上,在08年泥沙俱下的市场里,指数型基金承受系统风险的吹袭时也暴跌严重,可部分投资者却是直接把矛头对准了主动型基金。美国市场最大的指数基金,跟踪标普500指数的先锋500(Vanguard 500)去年损失了37%,相比下美国大盘平衡基金平均损失了37.8%。在此背景下,管理养老金的基金经理认为主动型基金模式不再有效的观点在部分投资者中很有市场。对照历史来看,这可能是历史上大盘平衡型基金落后标普500指数基金最严重的一次,近80个基点。这个争论下一个潜在观点是,主动型基金经理应该能够预测到市场的走势并可以先其而动,来放大回报或降低亏损。但是,如果投资者的目标是建立在精准的选时上,大可不必投资指数基金。无论是好年景还是坏年景,指数基金都将近100%的投资于所跟踪的指数标的。而对主动管理型基金而言,2008年并不是选对了好股票就可以逃离风暴的,几乎所有的品种都出现了超过两位数的亏损。

2 、关于“今年是主动型基金的好年景,正如主动型基金今年表现领先于跟踪标普500的指数基金。”

该看法存在着两方面的缺陷。一个缺陷是它假设了投资者可以预测什么时候应该指数化投资,什么时候不应该。对于这种预测市场走势的假设我们表示怀疑。如果投资者进行指数化投资的理由是低成本和保持耐心的话,那为什么还要不时换成主动型投资呢,这无疑增加了投资者资本利得的税收成本,甚至佣金支出。

另一个缺陷是投资者常常犯下的错误,就是过于泛滥地将主动管理基金和标普500指数进行比较。几乎所有的主动型基金的平均持股市值规模都要低于标普500。甚至绝大部分的大盘基金都持有中盘股票和在某些市值较小的大盘股有更高的持仓。所以当投资者进行比较时,便是相当机械的把中小盘股票和大盘股票放在同一个篮子里面。截止到目前,美国市场表现最好的是中盘股票,接下来是小盘股,最后才是大盘股。所以,当市场中小盘股票在领涨时,那些持有在中小盘股票仓位较重的基金往往表现优于标普500指数,反之亦然,因此投资者在对主动型基金和指数进行比较时,选择更合适的指数来比较意义更明显。

晨星分析师罗素·金奈尔曾经对主动型基金和相应的、更能反映该类别投资风格的业绩基准来进行分析,结果表明在不同的年份和不同的基金类型中,主动型基金战胜相应的基准指数的比例是相当稳定和一致的,大约有三分一的主动型基金能够战胜相应的指数型基金。

3 、关于“95%的主动型基金都跑不过标普500指数”。

投资者需要注意的是,我们之前所进行比较的是指数基金,并非指数。指数本身不包含费用,也不能无成本的拥有,其经常成为被动型投资所追逐的标的,主动型基金是运用积极的投资来希望战胜指数。当然,持有该观点的投资者所隐含的意图是主动型基金收取了过高的管理费。事实上,绝大部分流入主动型基金的资金都选择了那些低于平均费率的基金。

4、关于“指数基金的成本要低于主动型基金”。

一般来说这个观点是成立的。指数基金普遍的要比主动型基金成本更低。但是,投资者也会发现成本更低的主动型基金和高费用的指数基金。例如,医疗保健业中最便宜的指数基金是先锋医疗保健指数基金(Vanguard Health Care Index),年管理费为0.25%但最低申购额是10万美元。相比而言,该行业接下来费用第二低的是一支主动型基金先锋医疗保健基金(Vanguard Health Care),其管理费是0.29%,最低申购额为2.5万美元。在特定的投资额度限制下,主动型基金也可能是最便宜的。低费用基金更可能帮助投资者达到财务目标,无论主动型基金还是指数型基金。

5、关于“投资者应该在股票上进行指数化投资,债券上进行主动投资”。

这种提法看起来有点奇怪,正如国债属于低收益品种但没有违约风险。当然,低成本的被动投资也不失为好的投资标的,至少就国债而言。在2008年的暴跌中有着太多的文章指责主动型股票基金,主动型债券基金却因为“替罪羊”的出现而逃过一劫,事实上当年主动型债券基金表现也非常糟糕。这其中的原因也包括把基金和不合适的指数(如标普500)进行比较。巴克莱总体指数(Barclays Aggregate Index)中国债的比重很大,但很多追求高回报的主动型基金不愿在国债上配置太多的资产。但在2008年,国债成为风暴中几乎唯一的“避风港”,巴克莱总体指数的表现要优于主动型基金。

有趣的是,如果投资者信奉某些文章的观点同时避开了主动型股票基金和主动型债券基金,那他们就真的错过了今年以来的好年景。今年几乎所有的主动型债券基金都战胜了指数,在收益率被抬高的背景下那些有着信用风险的债券也显现出吸引力。

结语

投资者应避免陷入关于主动型投资或者被动型投资的极端主义中。在制定个人长期投资计划时是决定主动型投资和被动型投资资产配置比重的绝佳时期,而低成本的主动型基金和指数基金是构建投资组合的良好品种。相对而言,选择那些费用最低的指数基金会在长期内降低投资者的成本。

指数基金简单、透明度高和可靠性好,因此在找不到优秀的、低费用的主动型基金时可以利用指数基金来降低持有成本。进一步,如果投资者没有时间和精力来保持关注主动型基金的话,指数基金也是不错的选择。一旦投资者买入指数基金后,需要定期的检查其投资组合,同时保持耐心。无论是指数基金还是主动型基金,都应该保持一个长期投资的视野。

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