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节后首周市场转暖,谨慎布局中长期投资机会

作者:大摩华鑫 2017-02-16
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市场点评:外汇储备近6年来首次跌破3万亿美元,但无需过度负面解读

近日,央行发布的最新外汇储备规模数据显示,截至1月末,我国外汇储备规模较去年底减少123亿美元至29982亿美元,为自2011年3月份以来首次降至3万亿美元以下,3万亿美元成为部分市场人士的重要心理关口,但大部分市场参与者认为应理性看待外汇储备的降低,更无需过分解读其负面影响。

外汇储备规模虽在1月份有所下降,但从时间序列角度看,其降幅已明显收窄,较去年12月单月411亿美元以及去年同期995亿美元的降幅,今年1月份123亿美元的降幅已显著收窄,且降幅已连续两个月收窄。由于正值农历春节,居民境外旅游、消费需求增多,企业偿债和结算等财务操作也会有所增加,带来相应用汇需求,成为外汇储备规模下降的季节性因素。而上述季节性因素在市场看来也是在合理预期之内的。

在我国重构国际金融体系、对外输出富余产能、推进人民币国际化的过程中,外汇储备的下降是必然结果。但这并不意味着我国对外清偿力和汇率稳定能力的下降,市场较一致地认为目前我国外汇储备实际值远超外汇储备合意规模,我国金融机构和居民还有2万亿美元的境外资产,足以应对外债兑付和居民跨境资产配置的需要,整体风险可控。

未来我国经济仍将保持相对较高速增长,国际竞争力依然较强,货物贸易顺差维持高位,人民币正式加入SDR (特别提款权)货币篮子以及金融市场进一步对外开放平衡跨境资本流动的效应将逐步显现,短期内美国经济数据并无太大亮点,美元继续走强乏力,央行在春节前后变相加息,人民币对美元的贬值压力或将得到缓解,且居民集中换汇的季节性因素将得到缓解,这些基本面因素预示了外汇储备流失失控的可能性很小,对此不必过度恐慌。

基金经理论市:节后首周市场转暖,谨慎布局中长期投资机会

节后首周A股市场放量上涨,上证综指收涨1.8%,深证成指收涨1.8%,创业板指收涨1.5%,涨幅居于前列的行业为建材、建筑和钢铁,表现靠后的主要是银行、医药和传媒等。相较春节前一周两市日均不足3000亿元的成交量,上周四成交逾4500亿,周五更是接近5000亿,两融余额也随之回升至8800亿以上,资金有回流股市的迹象。

市场流动性仍然偏紧,上周央行连续6日暂停逆回购,货币净回笼6250亿元,1个月和3个月Shibor连续上涨,R007较上周下降0.4个BP至2.7017%,10年期国债收益率较上周上升1.54个BP至3.4368%,利率走廊总体抬升。上周央行公布我国2017年1月末的外汇储备余额为29982亿美元,为自2011年3月份以来首次低于3万亿元,但环比降幅为近六个月内最小,显示资本外流实际情况优于预期。宏观方面,进出口大幅反弹,1 月出口同比增速从去年12 月的-6.2%升至7.9%,季调同比增速从去年12 月的-4%升至8.1%,进口同比增速从去年12 月的3.1%升至16.7%,季调同比增速从6.9%升至17.6%,虽然反弹建立在低基数和价格因素的基础上,但幅度仍超预期,加之从近期六大电厂春节期间的日耗煤数据达到历史同期新高,市场对于需求回暖的预期可能加强,从而支撑相关中游行业的反弹行情。出口增速回升,美元走弱,国内利率抬升的背景下,人民币汇率短期有望继续维持稳定。海外方面,美股在减税预期的刺激下再创新高,3月加息概率较小,欧元区维持QE规模不变,外围市场表现普遍优于A股。

短期内,经济复苏预期以及中游行业利润回升支撑股市反弹,但中长期仍受到利率上行以及内需平淡的制约,反弹高度受限。我们将继续重点关注以下几类公司:1)估值合理的成长龙头。近期成长板块回调中泥沙俱下,可能与机构调仓,绝对收益者止损有关,一些龙头公司的估值已经基本到达合理区间;2)竞争格局好,受益于补库存周期的中游行业,如化工,水泥等。这些板块的很多公司在近两月已有较明显的相对收益,但考虑到一季报和年报的确定性以及估值区间,仍然有配置价值;3)基本面有支撑,受市场关注度低,或有政策红利的公司,如产品涨价,国企改革等。考虑到市场短期内仍缺乏趋势性机会,低位布局上述类型公司或是不错的选择。

专栏:由“12伊旗城投债”说地方政府债务置换

2017年1月5日,伊金霍洛旗宏泰城市建设投资有限责任公司发布公告,拟于1月20日召开债券持有人会议,讨论并表决债务提前偿还议案;1月23日,持有人会议以100%同意的一致意见通过了按照债券剩余本金及应计利息提前偿还的议案,是目前为止首单城投债券提前偿还的案例。

此债券的提前偿还情况较为特殊,其市场估值净价已经低于债券剩余面值,同时并未纳入地方政府债务,债券的兑付成功是持有人理智的选择。“12伊旗城投债”本身的信用资质在所有城投债中属于较差的水平,其主体信用评级由2014年的“AA/稳定”连续2年下调,目前为“A+/负面”。公司虽受当地政府大力支持,但所处区域煤炭和房地产行业的波动影响了区域的财力,公司资产流动性一般,未来投资压力和偿债压力均较大,同时历史上存在银行贷款未结清等情况,仅凭公司自身的盈利和现金流对债务的偿还存在一定的难度。2017年1月5日,此债券中债估值为59.50元,由于已经开始提前偿还本金2年,债券所剩余面值为60元,提前还本付息是持有人愿意接受的选择。

然而,绝大多数老城投债市场估值高于面值,这使其未来的地方政府债务置换方案存在不确定性。存量被认定为政府债务的城投债发行于2014年及以前,彼时市场利率普遍较高,近年来随着利率中枢的下行,市场估值已经普遍高于面值,很多二级市场购入的债券更是高于面值成交。从价格的角度来看,直接简单按照债券面值置换,将使二级市场购买人直接面临损失,一级市场配置的持有人也面临了机会上的损失;从资金量的角度来看,置换也给投资人带来了再投资风险和压力。

归结起来看,问题核心仍然在于债务置换的价格,让各方均可以接受的价格是置换工作顺利进行的前提。债务置换的重要意义是对地方政府债务的风险控制,一个重要考虑方面是降低对应城投企业的利息支出。依笔者看来,直接简单面值置换方案利息的节省来自于两方面,其一是通过提升发债主体信用资质(由更高级政府发债偿还)而节省支出,这是由于上级政府认定了债务承担债务偿还责任而带来的,是可以理解的;其二是受近年市场利率环境整体下行影响,债券估值整体超过面值,直接对溢价部分大幅度折损很难让债券持有人接受。直观看来,“面值+补偿”或在估值附近的置换价格区间可能是问题解决的入口。

(本专栏文章作者:摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部 唐海亮)

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